Аватар пользователя МедиаПорт

Виктор Пинзеник: Что происходит с обменным курсом?

«...Нельзя удержать то, что не имеет надежной и правильной опоры. На самом деле девальвация происходила уже несколько лет до нынешних событий, только не в явной форме. Проедание резервов является ничем иным как скрытой девальвацией. Власть демонстрировала такой политикой свою «профессиональность», а обществу навязывали приятную ушам байку про курсовую стабильность вопреки прогнозам каких-то там специалистов или международных агентств». Экс-министр финансов Украины Виктор Пинзеник — о курсе валют, политике НБУ и дефиците бюджета. 

Что такое обменный курс

Обменный курс (мы будем оперировать обыденным восприятием курса доллара как цены иностранной валюты) является такой же ценой товара, как и цена любого другого. Это продукт равновесия, баланса двух сил — предложения долларов и спроса на них. «Производят» или поставляют доллары в Украину экспортёры, «потребляют» — импортёры. Напомню прописную истину: потребить можно только то, что произведено. 

График 1

До 2005 года включительно Украина имела положительное сальдо внешней торговли — экспорт превышал импорт. Другими словами — потребность в долларах для импорта с избытком обеспечивалась поступлениями от экспорта. Это хорошая основа для стабильности обменного курса.

В 2006-м году ситуация изменилась. Импорт превысил экспорт на 2,6 млрд. А долларов Украина не печатает. Сигнал дисбалансов прозвучал. Слышать и видеть его не хотели. А от этого проблема не исчезла. Наоборот, она нарастала и достигла пика в 2008 году, когда обменный курс прорвало. Мировой кризис не был причиной такого прорыва, он была лишь тем толчком, который вывел проблему на поверхность.

Ненадёжная опора гривны

Для покрытия потребности в импорте доллары надо откуда-то взять. Таким источником могли бы быть валютные резервы. Нетрудно подсчитать, что для этих целей надо было потратить 18,4 млрд (это сумма «дыр» 2006-2008 годов) резервов. А их было всего на 1 млрд долл. больше (на 1.01.2006 г.). Но при наличии значительных дыр резервы не только не уменьшились. А наоборот, выросли. Значит, был ещё какой-то канал поступлений на рынок твёрдой валюты, который не только закрывал «дырку» в торговом балансе, но и позволял пополнять валютные резервы НБУ. Этим каналом, нетрудно догадаться, были займы.

Нарастающие валютные дисбалансы в Украине покрывали простым, но опасным способом — влезанием в долги.

Торговля, продажа товаров и услуг на экспорт — стабильный и постоянный источник поступлений валюты, а следовательно, и хорошая опора для обменного курса. Заём — это всегда временное, привлечённое на возвратной основе. Должны добавить — такое привлечение платное. Сегодня одолжили 10 млрд, завтра нужно отдать 11 млрд. Это только наращивало скрытые определённый период (невидимые на поверхности) проблемы. Но результатом такой политики стало стремительное наращивание внешнего долга (не путать с государственным, что включает в себя как внешний, так и внутренний, но не содержит негосударственных долгов), который за десять лет вырос более чем на 100 млрд долларов и по состоянию на 1.10.2014 года составил 136 млрд долл.

График 2

В первые годы независимости для анализа ситуации с обменным курсом достаточно было понимания состояния баланса внешней торговли. Потому что мы почти не имели внешних долгов. Сейчас ситуация изменилась, потому что появился новый мощный канал потоков валюты (вход — займы, выход — погашение). С точки зрения влияния на обменный курс имеет значение не весь долг, а лишь так называемый краткосрочный долг. К нему относят долг, который подлежит возврату в течение ближайших 12 месяцев. Размер такого долга на начало 2014 года составил почти 65 млрд (на 1.10.2014 — 58,5 млрд долл.).

Попробуем сейчас по-новому (в полном объёме) оценить баланс движения валюты, оперируя данными начала 2014 года, до начала девальвации. На данный момент для нужд импорта экспорт не добавлял 8,5 млрд. Но к этой «дыре» нужно добавить 65 млрд сумм погашения долгов. Всего разрыв — в 73,5 млрд долларов. И из года в год он только нарастал.

Иллюзия стабильности

Нарастающие валютные дисбалансы невозможно было покрыть валютными резервами. Потому что таких сумм у нас просто не было. Пиковое значение валютных резервов в 2011 году — 38,4 млрд (по состоянию на 19.08.2011 г.). 

График 3

Использовали знакомый инструмент — новые долги. Так увлеклись «долговыми играми», что и забылись, что каждая ссуда — продукт согласия двух сторон: мало хотеть, нужно видеть желание занимать. До середины 2011 года такие желающие были, но, понимая нарастающие риски невозврата долгов, количество желающих начало резко уменьшаться. 

Подключили вторую составляющую — резервы. Начали проедать их. К началу 2014 года их сумма уменьшилась на 18 млрд долларов (20,4), а к началу 2015 года их «проели» ещё на 12,9 млрд долларов.

«Латание дыр» долгами, а потом и «проедание» международных валютных резервов создавали иллюзию стабильности, давали неправильные сигналы поведения (например, взятие валютных кредитов, которые стали чрезвычайно серьезной проблемой в условиях стремительной девальвации гривны). Но нельзя удержать то, что не имеет надежной и правильной опоры. На самом деле девальвация происходила уже несколько лет до нынешних событий, только не в явной форме. Проедание резервов является ничем иным как скрытой девальвацией. Власть демонстрировала такой политикой свою «профессиональность», а обществу навязывали приятную ушам байку про курсовую стабильность вопреки прогнозам каких-то там специалистов или международных агентств.

Но наступает время, когда «латать» нечем. И скрытое становится явным. Проблема прорывает. Очень важно понять: проблема возникла не тогда, когда «прорвало», она зарождалась действиями и бездействием предыдущих лет. Обратите ещё раз внимание на растущий торговый дисбаланс к девальвации 2008 года и аналогичный «сценарий» к нынешней девальвации.

Когда нужно было пить «Боржоми»?

Можно ли было избежать валютных стрессов 2008 и 2014-2015 годов? Бесспорно. Только действовать надо было не в 2014 г., когда уже «почки отказали», а значительно раньше. Упуская некоторые другие важные вещи (для упрощения понимания), это требовало простого решения — «слезть» с курса, отпустить его, дать возможность ему «дышать», двигаться туда-сюда. Это элементарное, как по учебнику, профессиональное решение. Но власть и профессионализм, власть и ответственность — малосовместимые вещи в нашей жизни. Своевременное внедрение политики гибкого обменного курса могло быть залогом того, что, во-первых, мы никогда не увидели бы в обменных пунктах нынешнего заоблачного курса, а, во-вторых, никогда бы не стали свидетелями его резких неожиданных скачков. Потому что...

Температура лечит

Большинство из нас хорошо понимает, что температура — это реакция на проблемы, непорядок в нашем организме. Но многие не задумываются над тем, что температура — не только реакция. Она и лечит. Обменный курс национальной валюты играет подобную роль. Курс в нормальной практике применения является продуктом компромисса, балансом между спросом и предложением твёрдой валюты. Его изменение реагирует на дисбаланс (избыток или дефицит твёрдой валюты). Но такая реакция не только фиксирует дисбалансы, но и исправляет их.

Помня, что «производителем» долларов является экспорт, а «потребителем» — импорт, в условиях дефицита реакция курса (девальвация) увеличивает поставки «долларов» (экспорт) и уменьшает их «потребление» (импорт).

Мы уже наблюдаем, как девальвация исправляет торговые дисбалансы. Если мы снова вернёмся к рис. 1 (график 1), то увидим, что впервые за последние 10 лет Украина в 2014 имеет положительное сальдо торговли: экспорт товаров и услуг почти на 4 млрд. долларов превышает импорт. Не так просто анализировать торговую ситуацию, потому что она происходит в условиях спада экспорта (на 13,5%) и импорта товаров (на 28,3%). Не забываем об общем спаде экономики, торговой войне с Россией и о военной агрессии РФ. Но есть торговый сегмент, который хорошо показывает реакцию на курс и лишён влияния других факторов. Это торговля со странами ЕС. За прошлый год экспорт в эти страны вырос на 2,6% (при общем спаде экспорта) и составил 17 млрд долл., а импорт — уменьшился на 21,3% (на 5,7 млрд долл.). Только эта часть внешней торговли исправила торговый дисбаланс более чем на 6 млрд долл.

Девальвация укрепляет конкурентоспособность украинской экономики как на внешних, так и на внутреннем рынках.

В прошлом году (для упрощения цифры округлены) курс доллара вырос вдвое, а инфляция составила 25%. Что это значит для экспорта и импорта?

Выручка украинских экспортёров (в гривне) выросла в два раза, в то время как расходы только на 25%. Иначе говоря, эффективность экспорта выросла. По импорту ситуация обратная. Расходы на приобретение импортных товаров выросли в два раза (напомню, речь идёт о событиях прошлого года, когда курс был 15,76 грн, без учета событий этого года), но их невозможно продать вдвое дороже (рост цен составил 25%). Происходит классическое для девальвации явление — замена многих импортных позиций национальным товаром с одновременным усилением экспортных позиций.

Одно явление разная природа

Решение отпустить курс, сделать его гибким — правильное решение. Правда, я до сих пор не уверен, что НБУ на самом деле сделал это. Потому что он уже не впервые заявляет, что отпускает курс. А события последних дней, когда обороты рынка упали до мизерных сумм, и непонятные действия НБУ относительно покупки долларов и обратной продажи следующего дня дают основания для сомнений об окончательно «отпущенном» курсе.

Отпуск курса не означает, что это именно это решение является причиной его стремительной девальвации. Потому что это происходит только тогда, когда курс держат искусственно, скрывая проблему. В таком случае отпуск курса всего на всего выводит проблему на поверхность. Скрытое становится явным. Но такой прорыв должен быть разовым. Мы же стали свидетелями валютного беспорядка, который длится месяцами (не впервые, к сожалению). На поверхности мы видим одно явление, которое проявляется в резких скачках и непрогнозируемости курса, а в конечном счёте в падении гривны. На самом же деле мы являемся свидетелями двух процессов, имеющих различные причины.

Процесс первый — девальвация как неизбежное следствие непрофессиональных действий и бездействия по устранению дисбалансов, которые накапливались годами. Такое поведение в течение нескольких лет привело к неизбежности девальвации национальной валюты.

Второе явление следует назвать валютными спекуляциями, которые объективных причин для существования не имели и не имеют. Это следствие отсутствия правильных действий. И последнего явления (валютных спекуляций) не только можно было, но и обязаны были избежать.

НБУ: держать курс или инфляцию?

Когда от НБУ требовали и требуют держать обменный курс и инфляцию, не понимал этого и не понимаю. По простой причине. Не может НБУ решать одну и вторую задачу одновременно. Потому что они несовместимы. Держа курс, невозможно удерживать инфляцию. И наоборот. Я не рассматриваю довольно специфический вариант политики, когда можно держать и одно и второе. Потому что он для нас такая далёкая мечта, которая выглядит в нынешних условиях скорее утопией. НБУ должен быть ответственным за инфляцию. Это определяющий измеритель стабильности национальной валюты. Все остальные инструменты, включая обменный курс, являются производными.

Это означает, что курс должен определяться сторонами соглашений, устанавливающих компромисс в цене покупки-продажи валюты. Но это вовсе не означает, что регулятор должен стоять в стороне от процессов, которые происходят на рынке. Особенно, когда «вскрывают нарывы», отпускают искусственно удерживаемый курс и он «прорывает». Потому что в таких условиях неизбежно поднимает голову спекулянт. И прямая обязанность НБУ — «задушить» спекулянта.

Нельзя сказать, что НБУ стоял в стороне от событий. Но, глядя на то, как он «стоял», не удержусь, чтобы не сказать: лучше бы он стоял в стороне.

Я даже не буду вспоминать массу административных вещей, которые в лучшем случае создают иллюзию решения проблем. А в конечном счёте дают обратный эффект. И вместо того, чтобы «вести» курс, регулятор «повёлся» на курс, который диктовал спекулянт.

НБУ обязан быть участником рынка в период спекулятивных атак на курс. Но этим рынком не был и не должен быть наличный рынок. Не этот рынок «диктует моду», а безналичный. Для понимания: в январе 2015 года наличный оборот иностранных валют составил 198,6 млн долл., а безналичный — 10 млрд долл. (в 50 раз больше). Именно последнее место — площадка для работы НБУ.

Во-вторых, нельзя выходить на рынок с несколькими курсами. Потому что именно на разнице курсов и работает спекулянт. Посмотрите отчёты о проведённых валютных аукционах. В отдельные периоды доходность на разнице курсов превышала 1000% годовых. Это питательный источник для спекуляций. Спекулянт исчезнет, как только он не сможет зарабатывать на разнице курсов. Выходя на рынок, НБУ должен заявлять о курсе для всех желающих (возможно, и не на один день), и вести этот курс к равновесному, разрушая любые попытки спекулянтов дестабилизировать курс.

Надо понимать, что не только импортёры и заёмщики, но и сам НБУ формирует спрос на валюту. Это происходит тогда, когда он выпускает в обращение гривны. Я редко наблюдал в последние месяцы, когда бы корреспондентские счета банков опускались ниже 30 млрд грн. И когда я слышу о скачках курсов, то первое, что обязан делать НБУ — стерилизовать деньги, которые давят на курс. Меня поражают сообщения, что в период шоковых скачков курса НБУ проводит так называемые рефинансирования банков (читай — эмиссии). Полное прекращение рефинансирования или любых других форм эмиссии на неделю или две (а при необходимости и более) должен быть элементом пакета действий по стабилизации ситуации на валютном рынке.

Рояль в кустах

Мы уже говорили о терапевтической роли изменения обменного курса на торговые дисбалансы. Вторая часть дисбаланса (долговая) не исправлена. И её невозможно исправить в один момент. Но позитивный сигнал для внешних долгов в этой части получен. 4 млрд долл. избытка над импортом дал стране экспорт. А это открывает дорогу для успокоения кредиторов и постепенного сокращения внешнего долга. Не сомневаюсь, что и в этом году торговое сальдо будет положительным. И та коррекция курса, которая происходила болезненно, прыжками, со спекуляциями могла бы уже перейти к прогнозируемому состоянию... Потому что это длится уже почти год. Но так не случилось. И здесь уже дело не в НБУ. Есть, очевидно, ещё что-то, что мы ещё не упоминали, что тревожит кредиторов и влияет на валютный рынок.

Речь идёт о государственном долге, и его причина — дефицит государственного бюджета. Мы вошли в текущий год с беспрецедентным размером государственного долга (прямого и гарантированного). Он составил 1,1 трлн, что по сравнению с началом 2008 года больше чем в 12 раз. И не является причиной такого стремительного роста в части последнего года только девальвация гривны, как пытается убедить нас правительство. Огромный вклад делает дефицит бюджета, который в прошлом году превысил 200 млрд грн.

То, что произошло, мы уже не изменим. Это уже никому не по зубам. Но беда в том, что страна и дальше не демонстрирует намерений слезть с «долговой иглы», причиной которой является дефицит бюджета. Бюджетный разрыв этого года я оцениваю в 200 млрд грн.

График 4

И новый вариант бюджета не вносит принципиальных изменений в решение проблемы. А какое это отношение имеет к обменному курсу?

Утверждал и утверждаю: дефицит таких размеров не имеет безопасных способов финансирования. За подтверждением далеко ходить не надо. В прошлом году 171 млрд грн расходов правительства де-факто покрыто за счёт средств НБУ. Это больше, чем за все предыдущие 6 лет. Все прекрасно понимают, о каких средствах идёт речь. В прошлом году эти средства не проявили в полную силу своего разрушительного воздействия.

Потому что значительная их часть была стерилизована (возвращена обратно в НБУ) через продажу долларов из резервов. Сейчас уже продавать нечего. Потому что резервов осталось немного. Надеяться на деньги МВФ? Но эти средства мало что изменят, если не сделать собственного решительного шага — значительного сокращения дефицита. Именно значительный дефицит бюджета правительства является тем каналом, через который давят на НБУ для получения денег. Потому что на внутреннем рынке почти единственным кредитором правительства де-факто стал НБУ. И без устранения этого обстоятельства обменный курс будет постоянно находиться под угрозой.

Я не знаю лучшего сигнала для инвестора, для обменного курса и его прогнозируемости как озвучивание отказа от политики жизни в долг. Но важна не просто декларация, а действия. И первым действием в этом плане должен был бы стать государственный бюджет не с такой «дырой», с которой его снова пытаются одобрить в парламенте.

***

Краткое обобщение действий в отношении обменного курса. Часть из них относится к оперативным, цель которых «выбить» с рынка спекулянта и наконец «нащупать» реальный обменный курс. Вторая часть касается дальнейшей прогнозируемости курса.

Болезненный, непростой процесс коррекции курса, который должен был произойти совсем не по такому сценарию, в любом случае исправил торговые дисбалансы. Сейчас курс требует второй опоры — решения долговой проблемы. А это вопрос бюджетных решений. Я понимаю, что они крайне непростые, болезненные. Но время на более простые решения упущено. Жизнь не оставляет нам выбора, чтобы их избежать.

Нет такого волшебника, который бы одним взмахом радикально изменил нашу украинскую ситуацию. Она очень и очень непростая. Но она и не тупиковая. Важно задекларировать пакет профессиональных действий и начать шаг за шагом реализовывать их. Потому что только реальные действия, а не призывы могут дать главное — уверенность в завтрашнем дне, которой так не хватает нашей уставшей от испытаний стране.

Автор: Виктор Пинзеник, народный депутат Украины (партия «Блок Петра Порошенко»), министр финансов Украины (2005-2006, 2007-2009). 

Источник: Колонка Виктора Пинзеника на сайте Lb.ua (укр.яз.)

Графики автора. Иллюстрации — John Holcroft.

Аватар пользователя Мати Слава
Мати Слава
03 марта 2015 - 14:03

На превиликий жаль такі велетні (без іронії і з глибокою повагою) як В. Пінзеник та В. Ющенко поза грою. Зараз саме була б їх гра. Ще забула - В. Лановий. Економіка та й Держава були б совсім в іншому стані. Підтримую курс НБУ на викорення банків -паразитів та банків-конвертарів.

Орфографическая ошибка в тексте:
Чтобы сообщить об ошибке автору, нажмите кнопку "Отправить сообщение об ошибке". Вы также можете отправить свой комментарий.